Il potenziale di reddito delle obbligazioni societarie

Le obbligazioni societarie dei mercati emergenti continuano a offrire rendimenti superiori a fronte di un livello di rischio ragionevole.

obbligazioni societarieLa maggior parte degli investitori conosce le azioni delle società dei mercati emergenti. Ma, come nei paesi sviluppati, anche in quelli emergenti il mercato azionario non è l’unica fonte di finanziamento di cui si avvalgono le imprese e le obbligazioni societarie sono una categoria d’investimento appetibile.

Per molte aziende, il mercato obbligazionario rappresenta una valida alternativa per raccogliere capitali senza diluire il controllo. Inoltre, dato che gli obbligazionisti vengono rimborsati prima degli azionisti, per le società il costo del finanziamento tramite l’emissione di obbligazioni è più basso rispetto al costo del capitale azionario. Per gli investitori, le obbligazioni societarie dei mercati emergenti sono una categoria d’investimento appetibile, poiché permettono di ottenere un’esposizione alle imprese ad alta crescita dei paesi emergenti alle quali tipicamente non è possibile accedere tramite il listino azionario. Dato che gli obbligazionisti vengono rimborsati in via prioritaria rispetto agli azionisti, investire in queste aziende tramite l’acquisto di obbligazioni è meno rischioso che assumere una posizione diretta in azioni.

Poiché spesso il quadro istituzionale dei mercati obbligazionari nazionali dei paesi emergenti non è abbastanza consolidato da attirare investitori esteri e i mercati locali non hanno lo spessore per fornire finanziamenti sufficienti, molte società dei mercati emergenti si rivolgono ai mercati obbligazionari internazionali ed emettono titoli di debito in valuta forte retti dal diritto internazionale. Ciò significa che gli investitori in obbligazioni societarie dei mercati emergenti non sono direttamente esposti al rischio legato alla valuta locale e i loro investimenti sono protetti dal sistema legale dei mercati sviluppati.

In un panorama finanziario contraddistinto da redditi estremamente modesti, le obbligazioni societarie dei mercati emergenti continuano a offrire rendimenti superiori a fronte di un livello di rischio ragionevole. Il miglioramento della qualità del credito, tipicamente associato a un’elevata crescita, determina l’apprezzamento del capitale, mentre le cedole rappresentano una fonte di reddito attualmente rara in un contesto di bassi tassi d’interesse. In una fase in cui l’aumento dei tassi desta grande preoccupazione tra gli investitori, la ridotta sensibilità di questi titoli alle variazioni dei tassi d’interesse costituisce un ulteriore vantaggio.

Il peso delle percezioni

Malgrado l’elevata attrattiva di questa categoria d’investimento, molti investitori non approfittano dei benefici che offre. L’universo delle obbligazioni societarie dei mercati emergenti, le cui dimensioni superano 2000 miliardi di dollari statunitensi, apporta un’ampia diversificazione a livello di paesi e settori. Ma, al momento di investire, le percezioni fanno parte della realtà. Molti investitori ritengono che i mercati emergenti siano più rischiosi di quelli sviluppati: uno dei motivi è la diversa percezione circa l’efficienza dei rispettivi governi. A questo riguardo, la Banca mondiale ha individuato sei indicatori che analizzano le caratteristiche specifiche dell’efficienza del governo:

•libertà di partecipazione ed espressione
•stabilità politica
•efficacia del governo
•stato di diritto
•qualità delle leggi emanate
•controllo della corruzione

A prescindere dall’indicatore, il quadro risultante è sempre più o meno lo stesso: la percezione circa l’efficienza del governo nei paesi emergenti è inferiore a quella relativa ai paesi sviluppati. Per gli investitori, ciò significa che questa categoria d’investimento offre un premio strutturale intrinseco.
telefonicaPer illustrare questo meccanismo con un esempio reale, il grafico 1 raffigura lo spread (differenziale tra il rendimento di un’obbligazione e quello della sua controparte priva di rischio, in genere un titolo governativo di pari scadenza) di due obbligazioni con scadenza simile: Telefónica Colombia e Telefónica Spagna. Telefónica Colombia è detenuta per circa il 70% da Telefónica Spagna e per il restante 30% dal governo colombiano. Queste obbligazioni mostrano andamenti estremamente diversi in base agli eventi di mercato e alle rispettive percezioni. Emergono in particolare due elementi:

1. l’obbligazione emergente presenta spread più elevati (la differenza media nel grafico è di circa il 3%);

2. Telefónica Colombia presenta spread più volatili e maggiormente dipendenti dagli eventi e dalle relative reazioni (spesso eccessive).

Il governo fa la differenza per gli investimenti in obbligazioni societarie dei mercati sviluppati ed emergenti
Esempio: Telefónica Colombia presenta spread più alti rispetto a Telefónica Spagna

Disclaimer: i rendimenti passati non sono indicativi di quelli presenti o futuri. Fonte: Banca mondiale, Vontobel

Le chiavi del reddito

Come illustra l’esempio, le obbligazioni dei mercati emergenti registrano andamenti più volatili (percezione circa l’efficienza del governo), ma offrono anche una remunerazione più elevata in termini di spread. In ultima analisi, la domanda da porsi è se i mercati emergenti offrano una ricompensa adeguata agli investitori: la risposta dipende dalla tolleranza al rischio personale e dalla capacità del gestore di distinguere i rischi accettabili da quelli inaccettabili. Gli investitori in grado di operare questa distinzione possono ottenere rendimenti eccezionali. A nostro avviso, non bisogna rifuggire dalla volatilità associata a una reazione eccessiva dei prezzi; al contrario, è possibile sfruttarla a proprio vantaggio. Per gli investitori disposti ad analizzare in modo approfondito le caratteristiche di un emittente societario (inclusa l’efficienza del governo), le oscillazioni dei prezzi offrono l’opportunità di generare redditi decorrelati rispetto all’andamento del mercato più ampio. Mediante l’assunzione di un approccio attivo di tipo bottom-up, gli investitori possono liberare il valore insito nelle obbligazioni societarie dei mercati emergenti, amplificando i rendimenti, e quindi il reddito, del portafoglio.

Commento a cura di Wouter Van Overfelt – Fondo Emerging Market Debt